（报告出品方/作者：国元证券，徐偲）

1.智慧睡眠系统：智能时代下睡眠科学的产物

1.1 什么是智慧睡眠系统？

生活节奏不断加快，大众睡眠质量普遍降低，对睡眠健康愈加重视，因此消费者对具 有辅助和改善睡眠功能的智能化产品需求显著增加。随着传感技术及 AI 智能算法的 迭代升级，供给端也在不断推陈出新，推动市场不断向前发展。具体来看，根据是否 可穿戴，智慧睡眠设备可分为两类：1）可穿戴式设备，主要包括头戴式助眠仪、手 环、助眠眼罩等，携带方便且使用方法简单，但在睡眠时舒适感不足；2）非穿戴式 设备，助眠仪、助眠枕头、智能床架/床板/床垫等产品通过内置的加速传感器和陀螺 仪感应床的振动情况，以此记录使用者的入睡时间、浅度睡眠和深度睡眠情况等，并 借助云端大数据分析睡眠数据，随即获取健康解决方案，通过听觉或触觉帮助使用者 改善睡眠质量。

当前主要的智慧睡眠系统为“智能套床+云端交互”。助眠灯光仪、助眠眼罩、监测手 环等产品功能单一，我们认为，智慧睡眠系统应定义为功能齐全、科技属性强、用户 体验优良、能够实现人机交互的智能设备。目前，智能套床的舒适度和智能化程度领 先其他产品，根据 SSB 和 TSI 等国际品牌头部企业产销情况预判，海外智能套床市 场的渗透率呈加速提升态势，而国内市场处于初始导入期。

从智能套床的构成来划分，智慧睡眠系统主要分为两类：1）智能床架/板+传统床垫， 具有感应功能且可实现多角度调节的智能床板为系统核心，但床垫将其与使用者分 隔，因此对智能床板的非接触式传感器技术要求较为严苛，掌握相关核心技术的企业 具备一定的壁垒。消费者可根据自身睡眠习惯，适配软硬度不同的弹簧床垫或乳胶床 垫；2）传统床架/板+智能床垫，智能床垫中内置睡眠数据采集和分析系统，让床垫 在用户睡眠中实时采集人体睡眠数据信息，并进行对比和分析，为使用者提供科学的 睡眠建议。此外，智能床垫能够自适应用户体征，自动调节床垫软硬度，以调整至用户的最佳睡眠舒适度。

智能 VS 传统：致力于睡眠健康创新，功能新颖多样。以智能电动床为例，任意角度 调节的功能（以麒盛科技旗下舒福德品牌产品为例，背部可上升至 60°，腿部最高 上升至 30°），能够满足用户的多场景需求，即舒压、零重力、阅读、观影、打鼾、 深睡等助眠模式。产品的高价值量在于，智慧睡眠系统能够通过内置的高灵敏度非接 触式传感器，监测 HRV、心率、呼吸率、鼾声、微动、辗转、离床等生命体征数据， 为用户做出健康走向的预测，提供睡眠质量报告和睡眠健康建议。部分设备带有温度 和光线的感应器，能够记录睡眠时的温度、光线情况，反馈至云端 APP 供用户查看。 与此同时，智慧睡眠系统节能环保，根据趣睡科技智能电动床产品数据，气囊工作时 功率为 30-40W，非工作时功率仅为 2-4W，一天耗电量等同于一个节能灯泡。根据 头部企业的产品推新频率，每一年均有多款新品上线，功能创新与突破的步伐加速。

海外市场需求旺盛，国内制造企业以出口为主，且生产技术处于全球领先地位。智能 电动床行业产业链上游包括电器部件、钢材、皮革等原材料，电器部件主要为线性驱 动、主控盒和遥控器。中游为智能电动床生产环节，其中麒盛科技为全球产能规模最 大的智能电动床制造企业之一（截止 2020 年底，产能为 200 万张/年）。由于海外市 场需求旺盛，且国内市场尚未进入快速放量阶段，因此国内企业以出口为主，经营模 式多为 ODM。下游渠道主要通过家具专卖店、电商平台、大型商场等销售流通，境 外市场的销售主要依靠大型床垫商、家居零售商进行销售。展望未来，制造端规模效 应增强，产品价格愈加亲民，线上线下营销将增加消费者触及率，有望释放国内市场 的潜在需求。

1.2 能够为消费者解决哪些痛点？

中国成年人失眠发生率近四成，多数国人睡眠质量处于亚健康状态。根据世界卫生 组织和中国睡眠研究会数据，全球睡眠障碍率达 27%，中国成年人失眠发生率高达 38.2%，超 3 亿中国人有睡眠障碍。入睡困难与睡眠不足均会影响人的认知表现，削 弱免疫系统，并且会导致患慢性疾病的概率增加。

睡眠问题将增加疾病发病概率。根据哈佛大学研究，通常需要 30 分钟或者更长时间才能入睡的人，患痴呆症的风险将增加 45%；每天睡眠时间少于 5 小时，患痴呆症 风险增加了 1 倍。睡醒后低警觉性、经常打盹、睡眠质量差、每晚睡眠少于 5 小时 均与全因死亡率有关。具体来看，常见的阻塞性睡眠呼吸暂停症（OSA）为慢性疾病， 全球发病率较高，根据 Lewis.R.Kline 研究，全球 30-69 岁人群中约有 9.36 亿轻至 重度 OSA 患者，其中 4.25 亿为中度至重度 OSA 患者。该症患者存在睡眠中猝死的 危险，但智慧睡眠系统能够通过物理调节干预打鼾，进而有效降低猝死的风险。（报告来源：未来智库）

智慧睡眠系统能够满足对不同年龄段、不同人群、不同生活场景及不同的睡眠需求。 从共有的功能来看，智慧睡眠系统核心的功能为震动按摩、打鼾干预（出现打鼾情况 床头会自动调高 7°）、左右分区（两侧可实现用户记忆）、一键助眠、自适应调节（根 据睡姿随时调整软硬以保护脊椎），并且基于与医疗机构的合作研发，能够对人体实 时检测、诊断疾病。此外，当用户需要起床时，智慧睡眠系统在闹铃前 5-10 分钟通 过气囊的起伏柔性唤醒用户，避免因频繁被闹铃惊醒而影响身体健康。从不同人群的 需求来看，智慧睡眠系统可对中老年人进行疾病监测，家人、医生、社区能够随时跟 踪其身体健康数据。由于中老年人起夜频率较高，若使用者离床时间过长，系统将自 动发送预警通知至关联终端。针对孕妈/宝妈的护理需求，通过语音控制或一键操控 切换至护理模式，便于用户起身和哺乳。此外，智慧睡眠系统配备了震动按摩、零压 力模式、观影模式等功能，为高压人群、商务人群、普通用户打造出睡眠娱乐新场景。 整体来看，在消费升级和技术革新的背景下，不断衍生出个性化、差异化的用户需求， 我们认为智慧睡眠系统的功能升级发展之路仍在继续。

长期使用智慧睡眠系统，能够有效增加用户深度睡眠时长。根据美国斯坦福大学研 究，深度睡眠在睡眠总时长中的占比每减少 5%，中老年人的早亡率增加 13%-17%。 智慧睡眠系统通过一键助眠、自适应调节等功能，能够有效改善用户睡眠健康。根据 海外智能床垫龙头企业 Sleep Number 的研究数据，通过对超 2500 万次睡眠记录的 分析表明，经常使用 360 度智能床功能和 Sleep IQ 技术的睡眠者每晚可以将深度睡 眠时间提高 15 分钟（以人均深度睡眠市场 1.79 小时为基准，可增加 13.9%的深睡 时长），每年总计近 100 小时。

“数字助老，智慧养老”趋势渐显，智慧睡眠系统助力睡眠健康。根据国家统计局数 据，我国 60 岁以上的人口占比为 18.1%，随着我国逐步进入人口老龄化社会，空巢、 独居老人增多，“可穿戴医疗设备+智慧睡眠系统”能够远程实时监控老人生理指标， 并在需要紧急抢救时迅速反应，从而降低疾病突发导致的生命安全风险。以血压监测 为例，目前中国设定的高低压上下限均基于群体平均水平，对患者的持续跟踪有助于 确定个性化基线，提高诊疗准确性。随着睡眠数据和人体数据的积累，以及算法的进 步，心梗、脑梗等疾病能够被智慧睡眠系统提前预测，能够通过医学的提前干预，大 幅减少疾病带来的医疗费用和死亡概率。因此，智慧睡眠系统除了能够提升睡眠质 量之外，还具备医疗属性，作为智能养老监护平台的核心一环，将受益于养老市场的 快速发展。

娱乐休闲功能愈加丰富，消费者青睐度或提升。智慧睡眠系统涵盖了瑜伽、睡前舒展、 SPA 按摩等娱乐休闲功能，消费者可以根据需求选购不同型号的产品，附加功能越 多的产品价值量越高。根据舒福德产品介绍，第一代智能能床仅支持头脚升降调节， 后续的四代产品依次增加了心率/呼吸检测、打鼾干预、疾病预警等功能，在第五代 增新增了震动按摩、舒展拉伸等休闲功能，我们预计未来智慧睡眠系统的娱乐休闲功 能将成为产品核心卖点之一。

2.发展现状：海外市场方兴未艾，国内市场蓄势待发

2.1 横向看 Sleep number 发展历程，研发创新和渠道拓展缺一不可

Sleep number 为美国智能床垫龙头企业，近 10 年营收规模稳健增长，受渠道费用 影响致净利润存在波动。根据公司公告，2011-2020 年公司营收从 7.43 亿美元增长 至 18.57 亿美元，CAGR 为 10.71%，其中 2020 年疫情冲击下，公司增长势头不减， 营收同比增长 9.32%；利润方面，净利润从 2011 年的 0.60 亿美元增长至 2020 年的 1.39 亿美元，CAGR 达 9.78%。据 Furniture Today 和 ISPA 数据， 2019 年 Sleep Number 出货额在美国床垫行业市占率为 8.1%，多年维持行业第五的市场地位。

全球第一款智能床应运而生，Sleep IQ 技术成为公司核心壁垒。2014 年，公司在国际消费电子展上推出世界上第一款智能床 Sleep number x12，搭载了与 BAM 公司 共同合作开发的 Sleep IQ 技术。该技术通过非接触式生物识别传感器，通过上亿个 生物识别电，对用户个人呼吸、心率进行实时追踪，进而了解睡眠状态、深度睡眠市 场等，通过云端数据平台向用户提出睡眠建议，以改善睡眠质量。

毛利率维持高位，较高的销售费用率致净利率中枢维持在 8%。毛利率方面，由于产 品定位高端，且以直营为主，近 10 年公司毛利率维持在 60%以上。此外，受销售费 用率（2020 年为 41.5%）影响，净利率始终在 5%-10%之间波动。

Sleep number 在产品创新上持续投入，研发费用整体呈稳步上升态势。公司针对床 垫及配套产品的研发创新工作，成立了睡眠数字科学顾问委员会，由专业医生和科研 人员组成。根据公司年报，2011-2020 年公司研发费用从 418 万美元增长至 4091 万美元，CAGR 高达 28.85%。在 2014 年公司深耕智能床垫赛道后，公司研发费用 大幅增长，以支撑产品持续创新升级。从研发成果来看，针对年轻消费者、儿童推出 了差异化产品，且率先开发左右分区、足部加热、智能按摩等功能。

坚持线下门店自营，以增加消费者对产品的触及度。在渠道拓展方面，公司以深耕大 店模式为主，经过综合考虑门店位置、人流量、销售表现等因素确定门店开拓计划， 通常布局约 200 平米的大型门店，以展示全系列 Sleep Number 床垫及配套产品， 提升客户体验感。截止 2020 年底，公司在美国市场已拥有 610 家线下门店。

根据 Wind 数据，我们以 2000 年 5 月 18 日至 2021 年 10 月 19 日为统计区间，自 2000 年以来，美股纳指已持续演绎近 20 余年牛市行情。其中，纳指累计上涨 5.88 倍，同期 Sleep Number 股价累计上涨 272 倍。作为全球智能床垫的先发者，Sleep number 的经营路径、研发创新和渠道模式值得国内企业借鉴。

2.2 物联网+消费升级+健康经济，智慧睡眠系统大有所为

2.2.1 智能家居“东风”已至，为智慧睡眠提供发展的沃土

智能家居“东风”已至，为智慧睡眠提供了沃土。经过了互联网时代、移动互联网时 代的技术发展，在 5G、AI 等革新技术的推动下，智能家居产业借助物联网时代的“东 风”乘势而上，以场景为中心的全套智能家居解决方案兴起。我们从远期视角看行业 的发展，“单品终端-多品互联-主动智能互联”的发展路径清晰，未来智能家居设备 将以大数据、人工智能、机器学习等技术为基础，主动构建用户画像、理解用户行为、 迭代优化功能，以提升用户体验感，最终实现“全屋智能”。我们认为，创新型家电 企业、智能硬件厂商、互联网公司及通信运营商等主要参与者，纷纷加码布局智能家 居，供给端的持续推广，能够加大消费者教育的受众面积，有利于行业市场规模迅速 扩容。

核心技术进步，电子器件成本中枢下移，为智能家居大面积推广创造了基础条件。硬 件方面，芯片算力升级、传感器功能增强叠加成本下移、通讯技术创新应用为智能家 居发展提供技术基础；软件方面，人工智能、深度学习催生出新型 IoT 系统和智能家 居 OS，为万物互联提供支撑。

我国智能家居渗透率低、增速快，潜在需求空间广阔。根据亿欧、CSHIA 和 Statista 数据，2020 年我国智能家居市场规模约为 4749 亿元，市场规模仅次于美国；根据 Statista 数据，美国市场的渗透率为 32%，为我国的 6 倍。目前中国智能家居市场仅 处于导入期，品牌化、专业化和规模化企业的市场推广提速，下游潜在需求逐步释放， 智能家居未来发展空间广阔。从市场发展现状来看，中产阶级年轻化、精装修政策的 推行、家居消费观从“置家”升级为“质家”的转变，也正为智能家居在 2C 与 2B 端打开成长空间。

从产品的市场份额来看，目前家庭安防（刚需场景）、智能照明（替换成本低）、智能 家电（市场规模大）、影音娱乐占据先机。其中，智能安防作为用户生活中的“刚需” 产品，供给端技术不断突破、规模化生产致产品单价降低，下游终端接受度和渗透率 不断提升，因此成为智能家居中最常见和亮眼的应用场景。使用频次高、安全属性强 的产品受到消费者热捧，美的、海尔、海康威视、小米等头部企业通过各渠道大面积 推广，共同促进了部分智能产品的蓬勃发展。

技术创新、规模化生产、企业大面积市场推广，是细分品类能够快速成长的核心要 素。由于技术路线、产品形态和单位成本的限制，导致用户部分痛点性需求尚未被激 发，因此市场产品难以被当下空间智能化系统满足，智能床垫、智能控制等相对传统 家居产品价格较高的产品暂未被大面积推广。

“懒人经济”迅速崛起，“养生经济”或推动智慧睡眠系统加速渗透。根据天猫《2020 下沉市场智能家居消费洞察》，三线以下的中国家庭正在加速“智能进化”，下沉市场 的消费者人均至少花费 2000 元购买智能家居产品，性价比高的智能小件更受青睐， 电子锁、智能取暖器、安防摄像头销量排名全品类前三。此外，“懒人经济”兴起， 智能洗碗机、扫地机器人等“解放双手”的智能家电销量增幅显著。根据京东数据，618 期间扫地机器人成交额超 20Q2 总和，科沃斯 N9+系列 1-18 日成交额超 2020 年全年，天猫和苏宁渠道的销售表现同样亮眼。我们认为，智慧睡眠系统多集中于电 商平台进行销售，借鉴美国智能睡眠系统的发展，消费者线下接触度的提升有助于 其加深对产品的认知，终端需求有望快速爆发。（报告来源：未来智库）

2.2.2 国内市场目前尚处导入期，渗透率提升空间广阔

智能电动床率先出现在欧美市场，中国市场起步较晚且目前处于导入期。根据 Statista 和 ISPA 数据，2019 年美国地区固定床的销量为 1844.3 万张，其中智能电 动床销量为 312.8 万张，渗透率为 14.5%。目前国内每年的床垫出货量在 6000 万张 左右，整床出货量为 4500 万张，智能电动床渗透率较低。根据量本利的经济学原理， 随着用户规模的增长，智能床的生产和维护成本会下降，有利于普及率的提升。通过 对上下游的交叉验证，我们认为智能电动床尚处于导入期，在消费升级和健康意识 增强的背景下，渠道扩张和下沉将提升消费者的认知度，生产规模化将降低产品均 价，行业渗透率或将进入加速提升阶段。

借鉴扫地机器人的行业发展历史，我们认为革命性的技术创新、应用技术的降本提 效是促进行业快速发展的重要原因。根据国家统计局以及住建部、欧睿的数据，中国 扫地机器人市场规模从 2015 年的 20.6 亿元增长至 2019 年的 84 亿元，预计 2020 年将达到 86.2 亿元，2024 年将达到 231.4 亿元。年轻群体为扫地机器人产品的主力 消费群体，据智研咨询数据，21-30岁群体占比42.33%，31-40岁群体占比为34.95%。

自 2001 年 Electrolux 发布第一款量产扫地机器人 Trilobite 以来，扫地机器人行业已 有 20 余年的发展历史。科沃斯于 2013 年推出中国首款 LDS Slam 扫地机器人，标 志着扫地机器人进入了中国市场。随后几年，iRobot 继续对其全局规划类产品进行 升级，同时小米和石头科技在 2016 年合作推出了性价比较高的米家扫地机器人，大 幅提升了清扫效率，使得全局规划类产品成为中国扫地机器人市场的主流产品。

2018 年，科沃斯和 iRobot 推出能够自动集尘的扫地机器人，添加了语音控制功能。 同年，科沃斯推出了 2000 元以下的 vSlam 和 LDS Slam 产品，全局规划类收入占 比由 3%提升至 30%。2019 年，云鲸推出了可自动洗拖布的扫地机器人。在消费升 级、5G 时代、家电智能化自动化等背景下，国内扫地机器人行业市场增量空间广阔。

我们参考电动车、扫地机器人、垃圾处理器、洗碗机，内循环时代大潮袭来，出口转 内销渐成趋势，中国智造在供给端的技术积累为终端需求提供了基础。通过横向对 比智慧睡眠系统企业的功能创新进展，SPA 按摩、生命体征监测、疾病监测等创新 技术逐步应用于新上市产品产品实用性与便捷性得到提升。展望未来，目前国内龙头 企业技术储备丰富，新品迭代节奏稳健，行业受技术创新驱动，有望步入量、价齐升 的高景气时期，未来渗透率提升确定性较强，我们对全球市场的长期发展保持乐观。

3.麒盛科技：创新驱动，睡眠健康大数据智造龙头

3.1 公司概况：全球智能电动床龙头，智慧睡眠系统先行者

全球最大的智能电动床制造商之一。麒盛科技股份有限公司创立于 2005 年，总部位 于浙江嘉兴，主要从事智能电动床及配套产品的研发、设计、生产和销售，并致力于 健康睡眠智能技术与大数据应用。2014 年全资收购美国床品经销商巨头公司 Ergomotion 和 South bay，使得公司成为集研发、制造、销售和售后服务为一体的 综合性跨国公司。根据对公司公告的数据测算，2020 年公司智能电动床年销量达 112 万张，其在美国智能电动床市场的市占率近三分之一。

专注技术研发与创新，赞助奥运并携手电商平台，开启发展新征程。截至 2020 年， 公司已拥有的主要专利共 499 项（其中 100 项发明专利）、软件著作权 14 项。2016 年 4 月，浙江省科学技术厅、浙江省发展和改革委员会、浙江省经济和信息化委员 会认定公司的“浙江舒福德电动床研究院”为“省级企业研究院”。2021 年 3 月 12 日，公司成为北京 2022 年冬奥会和冬残奥会官方智能床供应商；3 月 17 日入驻华 为 HUAWEI HiLink 生态圈；4 月中旬，携手京东京造推出双方合作后的第一款智能 电动床产品。

公司实际控制人为董事长唐国海，持股比例为 30.58%。2018 年 2 月公司完成了超 2 亿元战略融资，投资方为红星美凯龙、居然之家和欧派家居等。截止 2021Q3，居 然之家和红星喜兆各持股 1.63%和 2.35%，传统头部家居零售企业入股有利于公司 国内销售渠道的拓展布局。公司管理层具有丰富的智能电动床制造、营销和管理经验， 并且始终坚持自主研发，利于麒盛的技术创新与长远发展。

IPO 募投产能稳步释放，推动业绩高速增长。2015 年至 2020 年，公司营业收入由 6.96 亿元增长至 23.91 亿元，年均复合增长率为 28.00%。其中，2018 年公司智能 电动床产能同比增长 87.5%至 117 万张，产品均价同比提升 1.4%至 1868 元/张，量 价共同推动公司营收实现大幅增长。其中 2020 年受疫情影响，海外疫情爆发蔓延， 海外家居市场消费出现滞后现象，公司部分客户暂缓订单，导致营收下滑 10.7%。 2017-2020 年公司实现归母净利润分别为 1.13/2.93/3.95/2.73 亿元，21Q3 单季度实 现归母净利润 1.17 亿元，同比增长 88.8%。

智能电动床业务合计占比总营收接近九成。2017-2020 年智能电动床业务营收占比 总营收为 78.6%/81.5%/89. 6%/89.2%/86.8%，智能电动床的销量由 42.8 万张增长 至 114.6 万张，年均复合增长率为 63.65%。公司电动床产品均价呈递减态势，主要系受下游客户需求的影响，公司产品结构由 330S 系列产品向单价更低的 40+S 系列 产品进行调整，致公司产品平均单价下降。

2016-2024E 公司产能 CAGR 为 26.9%。根据公司公告，投资 4.5 亿元的智能工厂 （二期）已竞得该项目的国有土地使用权，预计于 2021 年底正式开工建设，预计 2024 年初投入使用，届时公司将新增 200 万张/年，浙江本部合计产能将达 400 万 张/年。

公司整体盈利能力稳定，2015-2021Q3 毛利率/净利率均值为 37.0%/9.9%。受公司 产品结构调整、原材料价格变化的影响，公司毛利率存在波动，但整体盈利能力表现 平稳。此外，由于公司产品以出口为主，主要客户舒达席梦思和泰普尔丝涟位于美国 市场，因此产品单价受汇率影响存在波动，即美元兑人民币汇率的上升带动以美元计 价的智能电动床折算的人民币价格上升。

费用率方面，近 5 年公司销售费用率中枢为 10%，主要费用为参展费、核心客户续 约产生的返利费用，我们认为公司后续加大国内市场的开拓将增加营销费用的投入， 有利于在国内市场的渗透率加速提升阶段分享行业红利。此外，研发费用由 2015 年 的 0.18 亿元升至 2020 年 1.18 亿元，CAGR 为 45.65%，公司持续加码智慧睡眠数 据监测、分析、应用的技术创新，长期来看能够实现“技术创新-产品升级-数据积累 -平台搭建-多模式盈利”的飞轮效应。

销售模式以 ODM 为主，OBM 为辅。公司外销产品以 ODM 模式为主，2016-2018 年平均占比总营收约 80%。凭借公司强大的产品创新能力，每年将提供自主设计的 样品供客户选择并批量生产，公司在产品质量、服务、价格上相对同行企业具有一定 优势，因此 ODM 模式中的客户结构相对稳定。在通过 SSB、TSI 等渠道销售至终端 消费者时，产品上保留了公司的自主品牌及商标“Powered by Ergomotion”，利于 公司树立品牌和营销推广。

麒盛科技拥有 Ergomotion、Southbay、索菲莉尔、舒福德等子品牌。其中， Ergomotion、Southbay 品牌产品主要销往美、欧、澳、亚市场，通过舒达席梦思、 泰普尔丝涟、好市多等渠道进行销售。舒福德、索菲莉尔品牌产品定位国内市场，针 对不同年龄段、人群、生活场景及睡眠需求，推出多型号多功能的智能电动床。根据 京东在售产品矩阵，以定位中高端的舒福德为例，由于附加功能具有差异，产品价格 带为 5000-30000 元，因此可供消费者选择的价格范围区间较大。（报告来源：未来智库）

3.2 技术端：坚持研发驱动与科技创新，盈利模式正转型升级

公司的竞争优势源于研发创新、智能智造与渠道拓展。基于技术优势和数据积累，公 司能够为消费者提供个性化、差异化睡眠解决方案，实现“高端智能化产品+ SaaS 属性服务”业务的双轮驱动。此外，智能工厂建成投产后，生产员工数量将缩减至 1500 人。以 2018 年公司生产员工人均薪资 6.8 万元/年为基准，智能工厂每年将为 公司减少 1.36-1.70 亿元人工成本。中长期来看，公司成本优势将得进一步强化，毛 利率中枢有望抬升。

3.2.1 持续加码研发投入，向睡眠健康“大数据”企业迈进

自主开发羽毛级传感器，搭载自研算法实现多功能改善睡眠健康。光纤传感器的生 产技术已逐步成熟，近几年陆续批量应用于医院、养老院、办公座椅等场景，已成为 目前市面上非接触式体征监测方案的首选。公司自主开发的智能监测系统以及高性 能非接触式传感器（温度传感器、心率传感器、亮度传感器等），感应灵敏度极高（一 根羽毛飘落都可检测到震动信号），有效实现了夜间离床警报、体征数据监测、打鼾 干预等功能。此外，公司将在智能工厂二期项目中拟建设 2 条传感器生产线，实现核 心部件的自产自控。

通过在技术和功能上的不断创新，2015 年以来公司智能床的销售年复合增速为 27.3%。通过三年时间的研发，麒盛科技的智能床完成了从各类核心配件到最终完整 产品的完善架构，不仅涵盖自动升降、折叠、按摩等功能，满足了用户阅读、观看电 视和睡眠等各类个性化需求，并通过传感器和智能模块，实现了对人体健康和睡眠的 实时监测，能提供健康信息推送、智能打鼾干预、智能健康预警等智能睡眠服务。在 日常使用时，传感器可捕捉人体体征数据，用大数据核心算法剥离出呼吸、心率等不 同的震动信号，分门别类地进行记录、比对，形成日常报告，用户可以通过手机 APP 了解自己每天、每月的睡眠数据情况。生命体征数据发生变化时，索菲莉尔“智能电 动床”会通过预警来向用户反馈。预警分三级，一级会推送本人或监护者进行互动； 二级会联系到本人；三级会和家庭医生、监护人、委托者等专业人员互动。

坚持研发驱动与科技创新，正向睡眠健康“大数据”企业迈进。公司持续加大研发投 入，深耕睡眠健康领域。截止 2020 年底，公司研发人员数量超 300 人，拥有超 20 位清华大学、杜克大学等高校专家。公司的高科技研发团队，擅长和专注于微电机控 制技术、各类非接触式传感器技术、睡眠算法、睡眠新材料、人工智能与大数据应用 等技术，为公司技术进步和新产品开发提供了有力保障。同时，公司与国内外大健康、 人工智能、大数据应用领域的领军单位和企业开展广泛合作。从研发成果来看，公司 已拥有的主要专利共 499 项（其中 100 项发明专利），在智能电动床领域独树一帜。 此外，我们通过将麒盛科技产品与市场上价格较低的产品对比，当前国内在售的舒 福德、索菲莉尔产品在技术上存在显著优势，也使得产品的功能多样化、个性化，其 他厂商在技术上的赶超尚需时日。

3.2.2 产品与服务齐头并进，集数据挖掘与分析于一体

正在从“卖产品”升级为粘性和盈利能力更强的“卖服务”。基于对睡眠健康的技术 和数据积累，公司的盈利模式也正在悄然变化，从“卖产品”逐步向“卖产品+提供 服务”转型，更具壁垒和发展空间的睡眠健康服务成为了公司的另一核心看点。我们 认为公司未来的盈利模式主要有以下两种：

1）卖产品：不论是通过头部床垫企业，还是通过电商平台，公司的产品始终面向 C 端客户。因此，售卖智能电动床属于一次性交易，公司每天能够为消费者提供睡眠数 据报告，但该服务无法为公司创造可持续的现金流。

2）提供服务：该类服务主要面向医疗机构、养老机构、酒店等 B 端客户，因此可合 作的客户范围较广。在该类客户或渠道中，卖掉一张智能床意味着服务的开始，公司 对智能床架不收费，而对传感器收取设备使用费用，并在后续的服务时间内以月度或 年度为单位收取服务费用，公司在单个用户上创造的现金流也因此而具备了可持续 性。我们认为该类服务的生意属性类似于 SaaS 软件，产品与用户之间的粘性能够 得到显著提升，公司的定位从单一的产品制造企业升级为“产品+服务”的大数据智 造企业。

3.3 成本端：智能制造推动降本增效，布局海外产线放眼全球

智能数字化工厂已投产运行，高度自动化实现降本增效。公司 IPO 募投项目的智能 数字化工厂（一期）于 2020 年 9 月正式投产，产能达 200 万张每年，厂区涵盖大数 据中心、全球研发中心、智造中心等核心部分，生产线自动化水平达 70%。以生产 员工人数为例，根据公司公告，以公司智能化改进之前的生产能力计算，生产 200 万 张智能电动床需 3500-4000 名生产工人，智能工厂建成投产后，生产员工数量将缩 减至 1500 人，以 2018 年公司生产员工人均薪资 6.8 万元/年为基准，智能工厂每年 将为公司减少 1.36-1.70 亿元人工成本。

积极布局海外产线，越南和墨西哥工厂蓄势待发。公司核心客户 SSB 与 TSI 的终端 消费市场主要位于美国，由于越南出口至美国的智能电动床产品适用的关税税率为 零，因此公司拟在越南平阳省租赁厂房用于进行组装工序，可规避因中美贸易摩擦产 生的关税风险。根据公司招股书中的产能规划，越南生产基地达产后的智能电动床年 产能为 60 万张，预计创造营收为 1.19 亿美元，毛利为 3470 万美元。

3.4 渠道端：多渠道并驾齐驱，海外国内加速放量

与 SSB、TSI 等头部客户达成战略合作，正积极开拓欧洲市场新客户。经过多年的 深耕发展，公司在国内外积累了丰富且稳定的客户资源，与多家客户建立了长期战略 合作关系，包括美国知名床垫生产销售商舒达席梦思（SSB）、泰普尔丝涟（TSI）、 俄罗斯最大的床垫生产商 Askona。此外，根据公司招股说明书，公司已与欧洲某大 型寝具品公司对接，该公司拥有 10 个工厂和 3000+ 名员工，并在欧盟拥有超过 1500 家门店。公司拟借助其销售渠道和品牌影响力，率先在西班牙市场开启合作，后续将 拓展至法国等其他欧洲国家，因此与美国市场消费水平相当、消费者认知度高的欧 洲成为了公司又一核心终端市场。

2017-2018 年，SSB 销售收入占比总营收 40.02%/38.04%，TSI 占比 21.38%/38.18%， 根据 ISPA 数据，两大核心客户在美国市场的市占率合计超 70%。

舒达席梦思：公司是全美乃至全球最大、最知名的床垫制造商和品牌商之一，独立运 营“舒达”和“席梦思”两大床垫品牌。目前在中国大陆及港澳地区 580 多个城市、拥有 1700 多家专卖店及销售网点，全球超过 100 多个国家拥有销售网络，在美国、加拿 大、日本等地设有生产基地。作为酒店行业领军的床垫供应商，舒达与希尔顿全球酒 店集团、万豪国际集团、洲际酒店集团、精品国际酒店集团、百乐宫拉斯维加斯等酒 店集团保持长期稳定合作。

泰普尔丝涟：运营泰普尔、丝涟、奥普提姆、司登思&福斯特等床垫品牌。其中，泰 普尔品牌主营感温、慢回弹、贴合身体的记忆棉产品，并于 2009 年进入中国市场。 2020 年泰普尔丝涟实现营业收入 36.8 亿美元，净利润 3.5 亿美元。

4 年计划新增 270 家直营门店，线下渠道拓展利于“产品走出去”。公司 IPO 募资 3.85 亿元加码线下门店建设，主要在大型购物商场、百货商场等人流量密集的区域， 举办营销活动、线下体验活动，以增强消费者对公司产品的认知度。根据公司营销网 络的现有条件和未来发展规划，计划在北京、上海、广州、深圳、重庆、杭州这 6 个 城市分别开设一家旗舰店，成都市、天津市、武汉市、南京市、长沙市、西安市、苏 州市等 12 个二线城市开设标准店。同时在以上 18 个城市开设 6 家旗舰店、12 家标 准店、78 家专业卖场店，96 家综合商业体标准店以及 78 家社区标准店，合计 270 家线下直营门店。

先后入驻华为、京东电商平台，布局线上渠道分享新零售渠道发展红利。2021 年上 半年，公司积极推进国内渠道销售建设，加入华为智能家居生态系统 HUAWEI HiLink 并在华为商城上架公司产品。此外，公司与京东京造展开合作，合作产品于今年上半 年在京东京造平台上架销售。（报告来源：未来智库）

前装市场助力智能家居加速渗透，与房企、家居零售商合作将具备多重优势。相较于 家装渠道，精装修渠道能够通过样板房精准匹配客户群，并且能够与智能家居企业合 作开展全屋智能展示，也更容易开展消费者教育。此外，智能家居成本呈线性增长， 而消费者的体验感或呈指数级增长，前装市场为全屋智能提供了发展的沃土。我们认 为，我国房地产行业已经从粗放式扩张，正逐步向精细化运营发展，智能化精装楼盘 的增长也为前装市场带来了巨大的机会，作为智能家居核心产品之一的智慧睡眠系 统有望迎来发展契机。

公司与养老机构、酒店展开合作，B 端服务业务已启航。2021 年 7 月，公司与“2019 中国养老十大品牌”绿城生活服务集团达成战略合作，其旗下椿龄科技集团为专业集 养老开发及运营为一体的康养生态产业。根据公司公告，公司预计未来通过该模式主 要覆盖 60 岁以上的居家老人，建立 15 分钟社区服务圈，满足 95%以上老人居家的健康生活需要，延长老年人群健康寿命 2-3 年，降低万人次紧急抢救 30%，减少紧 急抢救死亡率 10%。同月，公司与国健（广东）健康城开发有限公司、上海智臻智 能网络科技股份有限公司达成战略合作，加快公司在酒店等行业的布局。

公司智能床可以通过床上的传感器，以心率的方式记录用户睡眠的全过程，记录频次 为 10s/次，假设在床上 8 个小时，合计 2880 次心电图。云端平台将这些数据通过大 数据进行比对和算法计算，能够有效预测可能发生的变化和趋势，随后将信息发送 给当事人和监护人，从而提供精准睡眠和医疗服务。合作项目方面，根据公司官网信 息，养医护项目于 2020 年 9 月份在嘉兴市投入 500 张带有非接触式传感器的智能 床开始试点工作，为有着巨大健康管理管理需求的老人进行健康监测、医疗照护、康 复指导等专业服务。我们预计，公司将在养老院、医院等具备医疗属性的机构进行更 多的试点合作，有利于产品推广、数据积累和品牌树立。产品认证方面，2020 年 9 月 8 日，根据工信部数据，麒盛科技智能床入选 2020 年版智慧健康养老产品及服务 推广目录。

从医疗设备的角度来看，相较于传统的心电看护系统，在数据精准的情况下，智慧睡 眠系统具有简洁、方便、空间占用小等特点。展望后续，规模化生产和大面积应用推 动成本降低的背景下，智慧睡眠系统有望成为新一代“医疗设备”，能够精准自然监 护心率、呼吸率、体动、离床等身体指标。

3.5 品牌端：发力消费者教育，品牌实现长期主义

加快国内渠道销售建设，提升品牌影响力。2020 年，公司与北京冬奥组委签约，成 为北京 2022 年冬奥会和冬残奥会官方智能床供应商，将为北京、延庆和张家口冬奥 村（冬残奥村）住宿运行提供智能床及相关服务，有利于提升品牌知名度以及影响力。 同时，公司积极参与美国家具展、国际消费电子展、中国家博会等活动，增加与消费 者和潜在客户的接触度。因此，站在当前时点来看，公司在营销端的投入将在行业加 速渗透阶段获得“超额收益”。我们认为，对于国内智慧睡眠系统市场而言，当前处 于产品的导入期，麒盛科技作为智能电动床制造技术、市场推广、渠道建设的引领 者，有望在未来渗透率加速提升阶段优先受益。

4.盈利预测

公司正处于高速发展期，产能规划及投产节奏清晰，海外市场需求带动公司产品加 速放量，国内市场正积极布局经销、直营、直供、电商渠道，业绩增长势能强劲。根 据公司公告，投资 4.5 亿元的智能工厂（二期）已竞得该项目的国有土地使用权，预 计 2021 年底正式动工，预计 2024 年初建设完成并投入使用，届时公司将新增 200 万张/年，合计产能将达 400 万张/年。长期来看，公司有望成为集数据和制造一体的 “智造”企业，在国内智慧睡眠系统市场加速渗透时，技术领先、产品矩阵丰富、品 牌力强的麒盛将优先受益。

核心假设：随着智能工厂（一期）产能逐步释放，我们预计 2021-2023 年公司智能电动床销量为 166/200/224 万张，智能电动床实现收入分别为 30.09/37.34/41.91 亿 元，同比增长 24.1%/12.2%/5.3%；床垫业务实现营收 1.41/1.66/1.71 亿元，同比增 长 17.7%/17.7%/3.0%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」。